根据国家发改委固定资产投资司公布的中国房地产市场一季度的运行情况，去年增速明显放缓的房地产开发投资有反弹迹象。今年一季度房地产开发完成投资3543.78亿元，同比增长26.9%，增幅同比加快6.7个百分点，高于同期城镇固定资产投资增幅1.6个百分点。分地区看，东部、中部、西部地区同比分别增长24.3%、36.2%和29.3%。另一方面，一季度，全国新建商品住宅销售面积大于竣工面积1.9倍，明显快于去年的1.26倍，且销售面积增幅快于竣工面积增幅1.6个百分点。上述情况说明市场需求比较旺盛，特别是一些中心城市，供需矛盾更加突出。

此外，除了房地产投资数据以外，房地产企业的贷款以及自筹资金的变化也尤为引人注目。央行数据显示，在今年1～2月房地产业资金来源中，国内贷款1119.6亿元，同比增幅达到11.9%。自筹资金1508.9亿元，同比增幅达到19.9%。从表面看，房地产企业自筹资金的增幅超过了国内贷款，但事实上，“自筹资金”在“资金来源合计”中的比例出现了明显下降。2006年全年，自筹资金8587.1亿元，在全部资金来源中的比例约为26.4%。2007年1~2月，自筹资金余额虽然较去年同期增加了250.4亿元，但相应占比反而下降到14.6%。考虑到在国内现实情况，部分银行信贷资金通过各种渠道被归入“自筹资金”或“其他资金”项下，可以认为，大量中小开发商对银行信贷的依赖程度正在加深。

然而，值得注意的是，许多企业并未将这些增量资金用于改进产品，或是提高运营效率上，而是沿袭了以往较粗放的盈利方式，将资金集中投放于土地环节，以获取简单的土地增值收益。有未经证实的消息指出，碧桂园的万亩大盘如增城凤凰城及清远的碧桂园假日半岛首期地价只有3万元/亩左右，目前在售的华南碧桂园地价约6万元/亩。尽管获得这些廉价土地需要多种因素的配合，但在一线城市拿地难度增加的情况下，碧桂园的成本结构仍然令众多企业产生了复制的冲动。

要复制碧桂园的盈利模式，以超低价从政府手中拿地是前提。虽然碧桂园曾经在广州南沙开发区储备了不少土地，但随着国家继续暂停新设和扩建各类开发区，廉价土地通过规划获取的难度也在增加。获取“土地红利”的另一个必要条件是“时间差”，这是除资金约束外造成土地闲置的主要原因。在18亿亩耕地已成为政治红线的背景下，“时间差”也面临被压缩的命运。

再者，土地增值税清算后，虽然外资企业在此前获得的增值额不需要补缴，但在新规实施后所获得的增值部分则需要按规定缴税。这意味着在土地增值税清算后，碧桂园以往所奉行的低价拿地策略，将面临高额的税收补缴代价。事实上，几乎所有目前仍沿袭挖掘“土地红利”的企业，都将面对同样的问题。

最后，房地产业与其他行业的一个本质区别是其产品附着在土地上，产品的出售即意味着连带土地的出售。土地费用是房地产开发经营中必须支付的一项重要费用或成本。伴随着经济发展水平的不断提高，土地价格总体呈现上升态势是难以避免的经济现象，但从长期来看，土地价格上涨速度和幅度是与同期经济发展速度相协调和相适应的。从近年来出现的土地使用方式改革迹象来看，土地价格短期快速上涨的趋势将日益趋缓，土地价格长期上涨速度和幅度将逐步回到与经济发展速度相适应、相协调的运行轨道，未来地价上涨幅度会受同期经济发展速度的制约。

因此，对于以土地增值为目的的开发商而言，碧桂园的操作模式已经难以复制。即使是出于锁定成本的目的将资金投向拿地环节，也存在机会成本以及对资金利用的效率问题。在国内房地产业已逐渐脱离“土地竞争”的背景下，不论政府试图弥补土地一级供应在计划和现实中的缺口，还是标志性企业对拿地规模的谨慎，都显示目前对土地投入大笔资金面临着过度支出的风险。

（作者为安邦集团研究总部分析师）